[녹색경제신문 = 박금재 기자] 음악 저작권 조각투자 플랫폼 뮤직카우가 다시 한 번 자금 수혈에 나섰다. 투자은행(IB) 업계에 따르면 회사는 최근 최소 200억원 규모의 신규 투자 유치를 추진하며 사모펀드(PEF) 등 재무적 투자자(FI)들과 접촉 중이다. 이번 펀딩은 글로벌 아티스트 협업 등 신사업 추진을 위한 실탄 확보 성격이 짙다. 미국 법인을 통한 음악증권 발행, 글로벌 IP 제작 프로젝트 등 외형 확장을 위한 자금 수요가 커진 상황이다. 하지만 시장의 시선은 냉담하다. 기존 사업모델의 구조적 한계와 투자자 보호 논란이 해소되지 않은 상태에서 또다시 외형 확장에 나서는 것이 적절하냐는 지적이 나온다.

재무 상황은 녹록지 않다. 뮤직카우는 2024년 238억원의 영업손실을 냈다. 2023년(238억7000만원)과 큰 차이가 없는 수준으로 2년 연속 200억원대 적자가 이어지고 있다. 당기순손실은 270억원으로 오히려 전년(265억원)보다 커졌다. 같은 기간 현금성 자산은 2023년 359억원에서 2024년 70억원으로 급감했다. 현재 현금 소진 속도를 감안하면 추가 투자 없이는 올해를 버티기 어렵다는 분석이 나온다. 매출은 2024년 149억원으로 전년(134억원) 대비 소폭 늘었지만 손실 규모를 메우기에는 턱없이 부족하다. 최대주주인 스틱인베스트먼트 역시 투자금 회수에 어려움을 겪고 있는 상황으로 해당 운용사가 보유한 블라인드 펀드는 결성 7~8년이 지나도록 뚜렷한 회수 실적을 내지 못하고 있다. IB 업계 관계자는 "뮤직카우는 성장 스토리를 계속 제시하고 있지만 실제로는 투자 회수 압박과 자금 소진 속도가 더 큰 문제"라고 평가했다.

사업 모델에 대한 근본적 의문도 여전하다. 뮤직카우는 음악 수익증권의 옥션 시작가를 자체 모델과 내부 데이터에 기반해 산정한다. 유사곡 5개를 임의로 선정해 수익비율을 도출하고 이를 토대로 공모가를 결정하는 구조다. 이 과정에서 객관적인 외부 기준이 사실상 부재하고 외부 검증 역시 이론적 적정성 확인 수준에 그쳐 실질적인 견제 장치로 보기 어렵다는 비판이 나온다. 더 큰 문제는 회사 스스로 투자설명서에서 "산정 오류로 투자자 손실이 발생할 수 있다"고 명시하고 있다는 점이다. 금융투자업계 한 관계자는 "IPO는 최소한 시장 수요예측이라는 집단적 판단이 작동하지만 뮤직카우는 내부 판단이 출발점"이라며 "객관성을 주장하기 어려운 구조"라고 지적했다.

유통 구조 역시 투자자에게 불리하다. 뮤직카우의 음악수익증권은 외부 시장이 아닌 플랫폼 내부에서만 거래된다. 거래 방식도 일반적인 경쟁매매가 아닌 다자간 상대매매 구조로 거래 성사 자체가 보장되지 않는다. 실제로 일부 종목은 매도 주문과 매수 주문 간 격차가 수십 배에 달하며 거래가 사실상 멈춘 사례도 확인된다. 계약 종료 이전에도 상장폐지가 가능하고 서비스 중단 시 자산 매각 가격에 따라 원금 손실이 발생할 수 있다. 결국 투자자는 팔고 싶어도 못 팔고 팔아도 손실을 감수해야 하는 구조에 놓이게 된다.

수익률 산정 방식 역시 논란이다. 뮤직카우는 과거 신곡 투자 상품에서 초기 고점 데이터를 연환산해 연 20%대 수익률을 제시한 바 있다. 그러나 이후 저작권료가 급감하며 실제 수익률은 1% 수준까지 떨어졌고 가격은 70% 이상 하락했다. 신곡 특성상 초기에 수익이 집중되고 시간이 지날수록 감소하는 구조를 충분히 반영하지 않은 결과라는 분석이다. 한 음악업계 관계자는 "신곡은 미래 수익 예측이 가장 어려운 자산인데 이를 투자상품화한 것 자체가 리스크"라며 "플랫폼이 구조적으로 위험을 투자자에게 전가하고 있다"고 말했다.

투자 유치 자체도 쉽지 않을 것이라는 전망이 나온다. 뮤직카우의 마지막 투자 유치는 2023년 스틱인베스트먼트로부터 받은 600억원이다. 당시 인정받은 기업가치는 7000억원 수준이었는데 이미 직전 라운드(8000억원)보다 1000억원 낮아진 상태였다. 2년 연속 영업손실이 이어진 만큼 이번 라운드에서 기업가치를 7000억원 수준으로 인정받기는 더욱 어려울 것이라는 게 업계의 시각이다. 200억원이라는 목표 금액 자체도 기존 투자 라운드(600억~1000억원)와 비교하면 현저히 낮아진 눈높이다.

정책 환경도 변수다. 금융위원회는 조각투자 제도화를 추진하며 장외거래소 도입을 검토 중이다. 제도권 편입 시 일정 수준의 규제와 투자자 보호 장치가 요구될 가능성이 크다. 금융위 관계자는 "유통 구조, 정보 비대칭, 가격 산정 문제는 제도 설계 과정에서 반드시 보완돼야 할 핵심 이슈"라고 밝혔다.

결국 뮤직카우는 지금 성장과 신뢰 사이에서 갈림길에 서 있다. 글로벌 협업, 미국 진출 등 새로운 스토리는 투자자들에게 매력적으로 보일 수 있다. 그러나 기존 사업모델에 대한 신뢰가 확보되지 않는 한 추가 투자 유치는 쉽지 않다는 분석이 우세하다. IB 업계 관계자는 "지금 시장은 스토리보다 구조를 본다"며 "투자자 보호와 수익 구조가 검증되지 않으면 밸류에이션을 유지하기도 쉽지 않을 것"이라고 말했다.

한편 뮤직카우 관계자는 투자유치와 관련해 "사실이 아니다"라고 말했다.